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塔牌集团(002233)公司点评:高股息率的粤东水泥龙头

发布时间:2019-12-26    研究机构:中泰证券

投资逻辑:短期看,市场低估了公司Q4 的盈利弹性以及在高基数下2020H1的盈利能力。长期看,基于公司的成本领先优势和区位长期需求,公司盈利能力的稳定性较高;目前来看,除第二条万吨线外公司无重大资本开支项目因而高分红有望维持,市场低估了公司未来潜在现金流回报的收益。

2019Q4 单季度我们预计公司归母净利润有望接近7 亿左右,全年盈利有望实现同比正增长,超出市场预期。由于6-8 月份本身是粤东区域的淡季,叠加厄尔尼诺气候影响直到8 月中旬才逐渐消退,公司前三季度盈利情况低于预期。但是,粤东水泥价格从8 月下旬开始出现大幅反转。其一,从需求端看,由于二、三季度雨水天气影响的施工需求滞后到了四季度,叠加春节前赶工,粤东水泥出现供不应求的局面;其二,从供给端看,公司的新增产能有望在2020Q1 投产,而目前区域供需格局依然非常稳固;其三,2019Q4 由于天气连续晴好,出货量连续,除了粤东地区,包括江西南部、福建、珠三角等周边地区水泥价格均出现大幅上涨情况,与粤东形成联动效应,Q4 整体华南水泥量价表现都出现极大改观。其四,由于广西运输不通畅,供应广东的水泥量骤减,从淡季约占广东消费量15%下降到目前的不足5%,使广东本土水泥企业供应越发紧张,库存直线下降,粤东间接受益。

展望2020 年,我们认为在2019 年末水泥价格的超高基数下,2020 年上半年粤东地区的水泥价格表现同比去年依然会非常亮眼。即使后续考虑塔牌第二条万吨线的投产,以及2020 年下半年粤东附近区域新增产能的冲击,公司全年盈利依然有望超越2019 年水平。

长期看,公司是粤东地区成本最低的龙头企业,资源禀赋强,在区域相对封闭的市场下通过高市占率占据强势地位。公司拥有广东梅州、惠州,以及福建龙岩(距离梅州基地仅20km)三大生产基地,是粤东区域的绝对龙头,由于区域地形较为复杂,在相对封闭的粤东市场拥有强势话语权。公司自备石灰石矿山,在行业“熟料资源化”大趋势中将持续受益。区域的水泥需求受益大湾区的建设,能够进一步拉动区域水泥需求。粤东的在区域基建设施较为薄弱的情况下未来发展空间大。预计2020Q1 第二条万吨线有望投产,公司在区域内市占率将进一步扩大,持续提升公司的竞争力。

目前来看,除第二条万吨线外公司无重大资本开支项目因而高分红有望维持,我们预计公司2019-2020 年归母净利润分别为17.5、20.8 亿。由于公司目前在手现金充足,除第二条万吨线外公司无重大资本开支项目,因此我们预计公司能够维持2018 年的高分红政策,若按照60%的分红比率测算,按照2019 年利润测算目前对应的潜在股息率超过7%,维持“增持”评级。

风险提示:

1. 宏观经济风险:水泥行业整体需求与宏观经济相关性极高,虽然近年随着水泥供给端约束的不断增强,行业盈利受宏观经济的波动影响出现减小;但是宏观经济如果出现大幅波动导致需求明显变化,行业整体格局可能会受到较大冲击,从而明显影响行业盈利能力。

2. 供给侧改革推进不达预期:水泥供给侧改革以及产能端、原材料端控制对政策依赖程度相对较高,根据各地实际情况执行程度情况存在一定不确定性。

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